本文转自「六里投研」。
]article_adlist-->摩根士丹利中国首席经济学家邢自强，在本周策略会上以“中美博弈和四中全会下的市场和经济”为题，
阐述了当前中美这轮博弈可能的走向，并前瞻了后续三个重大会议的政策落点。
邢自强指出，当前中美关系正经历新一轮博弈，
短期内双方小摩擦会不断，达成一揽子协议，一劳永逸概率很低。
长期来讲，中美之间的底色并没有变化，
还是一个逐渐的竞争性对抗，以及相互减少在敏感领域对对方的风险依赖的双线进程。
他认为，中国这次主动出击背后或有两个原因，
既是反制美国科技限制的手段，也是争取国内芯片与AI产业链发展时间的策略。
邢自强预计，双方可能在APEC领导人会晤前后，通过谈判实现阶段性降温，
稀土是一张牌，但是也不太可能换到对方四张、五张牌。
所以，现在市场高度关注的就是尾部风险，到底这张牌使用得有多剧烈。
国内方面，邢自强提到接下来三个关键政策节点：
10月下旬的四中全会将提出“十五五”规划建议，可能在叙事基调上强调反内卷、全国统一大市场与社会福利建设；
12月的经济工作会议将明确明年增长目标与财政方向；明年3月则将细化政策目标。
他判断，政策仍将偏温和，名义GDP回升仍需依赖消费支持与房地产债务重组等措施，短期内通缩压力难以根本缓解。
投资报（liulishidian）整理精选了邢自强分享的精华内容如下：
新一轮博弈
稀土如何演绎
过去三四天大家又感受到了中美博弈的新一轮波澜壮阔的变化。
所以，我想今天的标题就是“中美博弈和四中全会下的市场和经济”，
特别是这一轮新的博弈，稀土如何演绎？
这里面我们有一些对短期的考量，以及长期中国战略性抉择的一些路径的判断。
大家也注意到，最近两三天市场的走势很有意思。
前期走得比较好的，涨得比较多的一些板块，在中美变化之后出现了一些调整。
但与此同时，大家又对国内政策进一步扶持的，包括内需消费，包括房地产有更多的憧憬了，
觉得海外环境变了，反而能倒逼出来更多国内政策。
我相信很多投资者觉得从4月份到现在，市场涨了很多，有很多浮盈，
比较担忧后面到底市场该怎么操作，这个调整持续时间有多长？
中美达成一揽子协议
一劳永逸的概率很低
我想长期来讲，中美之间的底色并没有变化，
还是一个逐渐的竞争性对抗，以及相互减少在敏感领域对对方的风险依赖的双线进程，所以这是大方向。
这也就意味着双方小摩擦会不断，达成一个一揽子协议，一劳永逸概率很低。
很多投资人问我们的第一个问题，就是中国为什么现在开始主动出击，
加强稀土的出口管制和长臂管辖？
我想大家都看到了，在四轮中美谈判里面，第一轮的关税暂停，第二轮的非关税壁垒的暂停，
在第三轮和第四轮执行起来是比较艰难的，
第三轮、第四轮在西班牙和斯德哥尔摩可以说谈得比较艰难，
焦点是在关税之外的非关税壁垒。
当时中国是恢复了稀土的供应，美国可能也变相地默许一些非关税壁垒暂缓。
然而从九月份大家可以看到，这种共识默契是比较难被遵守的。
美方最近继续加码了对中国的实体清单，不断加入新公司，对中国的船舶开始设限，
甚至还有一些军民两用，301条款方面调查的强化。
所以，在中国这边看起来，
可能是美国并没有遵守前几轮谈判之后暂缓非关税壁垒的这个默契，这是一个大的前提。
当然大家看商务部的公告也讲得比较清楚了，九月份以来美国的所作所为也列举了一下，作为一个大的背景。
在这个背景之下，在APEC期间，两国领导人可能会见面。
中国也是下意识地通过战术性地推出稀土的进一步管制赢赢顺配资，
等于是增加了自身的筹码，来重置双方谈判的边界，这也是可以理解的。
到底是短期战术性的升级
还是进入持续不断的以牙还牙
所以，这到底是一个短期战术性的升级？
还是进入一个持续不断的反馈循环，不断以牙还牙？
大家肯定都非常焦虑地关注这一点，从双方释放出来的一些意图来讲，还是留下了很多谈判的空间。
双方就在未来几周要谈判，尽量避免进一步升级的可能性。
我们也连篇累牍出了一份比较详尽的联合报告，包含了我们在美国的地缘政治的分析团队，
他们认为，短期的路径走法，不排除阶段性的先升温、先升级，再谈判降温的这种路径。
所以对市场定价的角度，也比较谨慎。
从谈判的时钟的角度来讲，
由于刚才提到的几个时间点，美方的关税威胁是11月1号生效，
包括他还有在关税以外的，像最近BIS里面对TGL的这种调整，时间窗口是到11月28号，
而中方稀土许可的生效日期是12月1号。
这些都在配合着APEC期间双方的接触，来形成一个升温、试探，有可能会降温的时间窗口。
但是为什么要谨慎呢？
我想这里面还是双方的分歧比较大，
讨价还价，要价开价，双方的分歧点比较多。
稀土这张牌我们从4、5月份开始就做了比较多的分析，也跟大家具体分享过。
中国具有强大的掌控能力，但是美国同样也有很多其他领域卡中国脖子的能力。
中国主动出击
补齐短板、反制美国
目前看来，中国勇于在稀土这方面主动出击，强化它的出口管制、长臂管辖可能是有双重的考量。
第一点，就是对中国自身原有的短板，
比如说芯片、算力这块生态的短板，觉得补的差不多了，至少可以用，
比如说国产的AI算力链，现在基本上可以做到可用。
它可能成本偏高，效率略低，但不至于不能用。
所以，中国对包括英伟达之类在内的美国IP的高度依赖比过去下降，
如果美方继续限售这些高级的芯片，反而国产的生态得到了练级、升级的窗口期。
第二点，就是要在AI竞争上反制美国，
完善了中国版的出口管制和长臂管辖机制，特别是从稀土这些战略资源的角度。
因为在下一阶段的半导体、人形机器人、智能驾驶，都需要用到这些战略敏感资源。
中国也在显示，在这些AI下一阶段产业链竞争上，中国有反制能力。
特别是，要让美国的小兄弟来看，让美国的盟友看到，
如果他们要加入美国的这一整套遏制中国的计划是有代价的。
那通过这个来影响美国的这些盟友，是否要加入美方建立的一个管制中国的联盟，
我觉得这是中国长期的设想。
用稀土制约美科技管制
换取国产芯片、算力发展时间
刚才我也讲到稀土虽然是一张挺好的牌，
但是，美国这边也有很多遏制中国的砝码，所以也要看清自身还有短板。
比如说特朗普这次除了提出100%的关税以外，也提出了像重要的、敏感的软件领域，对中国可以进行出口管制。
特别是在工业设计和半导体的设计开发软件，像EDA这些关键软件领域，还是部分依赖美国的IP授权。
所以，如果美方全面限制，对中国的国产算力目标是有一些延缓作用的。
我想看清了这一点，也可以看到双方都有牌可打，或者下一步降温还是换取了一定的可能性。
在4、5月份，我们反复强调过中国用稀土不是为了换芯片，
更多的是为了换中国的芯片发展、国产算力AI发展的空间、时间。
也就是说，可能需要在中国的光刻机更加成熟，良率提升的过程中，
确保中国能继续得到芯片发展的缓冲期，并不是冲着某一款的美国芯片去的。
所以从这个角度，不是稀土换芯片，更可能的是稀土继续换取美国不能无限制地扩大它的科技管制，甚至影响到中国芯片自主开发的生态链。
但是也有很多投资者在畅想，是不是可以通过稀土来换取芬太尼关税的下调，换取在地缘政治领域的一些承诺。
我想稀土是一张牌，中国自然可以使用这张牌，但是也不太可能去换四张、五张牌。
所以，现在市场高度关注的就是尾部风险，到底这张牌使用得有多剧烈。
美国如果跟进，那可能造成的对双方经济和市场的不确定性比较大。
如果是稀土这张牌收放自如，
为了10月底、11月初见面，换取对方一定的承诺。
特别是不能无限制扩大他对中国的非关税壁垒、科技钳制，我想这还是比较务实的。
所以总的来讲，概率更高的是，现在是短期的升级阶段，
通过几周的谈判之后，可能会有一个逐渐的相互交换来换取降温，
但是也不排除有一些尾部风险。
关注三个
重要时间点
在这个过程中很多投资者也顺便问我们国内的经济，以及一些政策的事件，接下来会做出如何的反应？
在过去几周，我们也反复跟大家强调过，现在经济还处于通缩循环当中，没有打破。
尽管从6、7月份以来，国内市场出现了一些流动性驱使的“水牛”的征兆，但是也要高度关注基本面和政策面是否能够跟上，夯实它。
接下来会有10月20号-23日的四中全会；
其次，再有12月初的经济工作会议；
最后，就是明年3月份会把四中全会“十五五”规划的纲要，转化为各行各业具体的目标数据的政策，
以及对明年的GDP目标，财政赤字的目标，房地产政策做出相应安排。
这是三个重要的时间点。
国内的政策，“十五五”规划的建议，
我想除了像传统上一样聚焦解决科技自主和安全，解决卡脖子，解决关键材料设备的软件替代，
可能也会从灵魂层面去触及反内卷，怎么实现全国统一大市场，补贴透明、公平，
以及怎么强调要夯实社会福利，实现经济向消费的再平衡，可能会有一些文本叙事基调上的变化。
12月经济工作会议
会有更明确的只言片语
12月中旬的经济工作会议，定经济增长目标。
非常有可能为了提振市场信心，把“十五五”第一年还定在5%左右的实际GDP目标。
可能要更多的以支持消费，甚至支持服务业消费为促进手段，
而在这个过程中，如果能够打破对道德风险的厌恶性，
实施对房地产的介入，比如说帮助重组债务以及进行房地产库存的一些收购，那有可能给明年带来更强的走出通缩的可能性。
这块我们还在关注，目前基准情形是政策可能还是非常小步伐的，
还是在管理信心，很难有大的掉头转向。
所以，2026年也许跟2025年比较像，宏观上还是一个政策偏温和，
有一些支持消费和需求端，还是有很多是偏向老的供给端。
GDP的实际增速也许离政府增长目标差的不是太远，但是名义增速有可能还是保持在只有4%或者更疲弱的水平；
通缩的压力缓解了一点，但并没有出现决定性的好转，这是对明年基本情形的判断。
直到明年3月份“十五五”规划的全文出台，
我们会高度关注它对社保统筹如何实施，社会保障福利的夯实均等化，以及对房地产的长期止跌回稳，中央政府扮演何种角色的判断。
也就是说，10月下旬的四中全会，它不是一个短期政策的触发因素，
更多的，是高屋建瓴的一些比较大方向的指引。
而明年3月份“十五五”规划里面，对消费占GDP比率，对社保如何夯实，对房地产更具体的这些政策，则是一个真正的检验点。
这是我们对内部的政策预期和外部环境变化的判断。
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